来到2025年的第四季，全球资本市场正呈现出一种显著的二元对立特征：一方面，受人工智能（AI）板块推动科技巨头的市值屡创新高；另一方面，宏观经济的基本面数据却在持续恶化。这种资产价格与实体经济的深度背离，往往预示著市场结构中存在不容忽视的风险。
繁荣的表象背后，我们需要审视一个核心命题：当前的经济增长动力是否具有可持续性？数据表明，所谓的增长在很大程度上是由少数科技巨头的高强度资本支出所支撑，而这种由投资驱动的增长模式，可能正在掩盖实体经济广泛存在的衰退信号。
资本支出驱动下的”单一增长极”
分析微软、谷歌、Meta和亚马逊等超大规模企业的最新财报，可以发现其资本支出轨迹已明显偏离历史常态。2025年，全球超大规模资本支出同比增长67%，预计全年总额将接近6000亿美元，未来更有望突破1.2兆美元。
资金流向高度集中于服务器、GPU集群及数据中心基础设施。根据我的测算模型，若剔除目前约占美国GDP 1.2%的AI相关资本支出，美国经济的实际增速将大幅修正，甚至可能已进入收缩区间。
当前的经济引擎已过度依赖于这单一增长。这与2000年的电信基础设施泡沫具有相似的结构性特征；当时电信运营商消耗了约70%的运营现金流用于铺设光纤网络。这种由供给侧单方面推动的投资热潮，虽然在短期内推高了GDP数据，但由于缺乏广泛的商业投资跟进以及制造业和服务业的同步复苏，其对整体经济的拉动效应实际上被高估了。这种由CapEx堆砌的增长，本质上掩盖了其他经济部门的疲软现状。
K型复苏与消费者信心的历史性背离
宏观数据的总量增长，往往会掩盖微观层面的结构性分化。上周公布的密歇根大学消费者信心指数初值提供了关键的视角。在股市处于高位的同时，反映消费者当前状况的分项指数跌至51.1。它不仅创下了自1977年有记录以来的最低点，甚至低于2008年金融危机及大通胀时期的低谷。
这充分印证了”K型社会”的结构性固化。K型上端，受益于AI资产重估的资本持有者财富效应显著；而K型下端，即依靠劳动收入的中产阶级及低收入群体，正面临实际购买力下降的压力。
不同于以往创造大量就业岗位的技术革命，本轮AI浪潮呈现出明显的”资本偏向型技术进步”特征。其核心在于替代劳动而非赋能劳动，产业链主要依赖电力、芯片及少数高精尖人才，而非大规模的劳动力投入。因此，数千亿美元的资本形成未能有效转化为广泛的居民收入增长，这种收入端的停滞，构成了消费信心崩塌的根本原因。
内卷式营收循环与市场过热信号
在微观市场结构层面，科技巨头（Mag 7）的增长逻辑也出现了一定程度的内卷化特征。巨头企业通过向AI初创公司（如OpenAI, Anthropic等）进行股权投资，后者再将融得资金用于购买巨头的云服务与算力资源。这种”投资-营收”的内部循环，虽然在会计报表上体现为营收增长，但其是否代表了广泛的终端商业需求，仍有待市场验证。
与此同时，金融衍生品市场的动向值得警惕。近期，针对英伟达（NVDA）及其他科技权重股的”5倍杠杆做多ETF”申请上市，这通常被视为市场情绪进入极度亢奋阶段的标志。
从金融行为学的角度来看，当市场开始创设并交易此类高杠杆工具以追逐边际收益时，往往意味著交易拥挤度已达到临界点。这种极端的风险偏好，通常出现在资产价格脱离基本面支撑的周期顶部。
估值回归风险
综上所述，当前的经济呈现出明显的割裂：一边是依靠巨额AI资本支出支撑的资产价格泡沫，另一边是消费者信心触底的实体经济现实。
这种依靠单一行业投资驱动的增长模式具有高度的脆弱性。一旦AI技术在应用端的投资回报率无法在短期内得到验证，或者企业因现金流压力缩减资本开支，GDP增长的”遮羞布”将被揭开。
对于投资者而言，在2025年末这个时间节点，应当透过模型的线性外推，警惕均值回归的风险，并关注当流动性潮水退去后的资产质量。
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